天匯資本袁安根：如何看待創新藥投資的短期震蕩與長期機會？
發布日期：2022-01-29
剛剛過去的2021年，世紀疫情蝶變沖擊，百年變局加速演進，特別是對于生物醫藥行業來說，行業政策與資本市場快速變革與發展。
2021年下半年以來，二級市場醫藥板塊股價繼續呈現大幅下挫，對于一級市場投資影響如何？專業資本如何看待并推動大健康產業的發展？面對藥品集采力度加大、交易所對創新藥企業商業化前景的關注、國產創新藥的創新鏈和產業鏈瓶頸亟待突破、創新藥臨床試驗結果“黑天鵝事件”日漸增多等更趨復雜嚴峻和不確定的外部環境，什么樣的創新藥企業將繼續受到投資者青睞？等等。
針對以上問題，深耕醫藥產業投資已20年的天匯資本創始人袁安根作了專題回應，讓我們一起來了解他是如何看待創新藥投資的短期震蕩與長期機會。
Q：2021年發生了很多事，對醫療行業來說尤其如此，比如說大量的未盈利藥企上市、市值up and down、集采的全面推進等。能不能請您選出去年對醫療投融資行業影響最大的幾件事，談談它們已經或即將如何改變這個行業？
1. CDE（國家食品藥品監督管理局藥品審評中心）在2021年11月19日正式發布并施行《以臨床價值為導向的抗腫瘤藥物臨床研發指導原則》。《指導原則》中提出新藥研發應該以為患者提供更優（更有效、更安全或更便利等）的治療選擇作為最高目標。以患者為核心的抗腫瘤藥物研發的理念，不僅僅體現在對患者的需求、反饋信息的收集、分析方法學的完善，而是從確定研發方向，到開展臨床試驗，都應該貫徹以臨床需求為導向的理念，開展以患者為核心的藥物研發，從而實現新藥研發的根本價值——解決臨床需求，實現患者獲益的最大化。《指導原則》的發布無疑對創新藥研發提出了更高的要求，也給當下火熱、同質化嚴重的創新藥行業降了下溫，從而推動創新藥行業逐步由me-too往me-better再到完全自主創新的First-in-class路徑上轉型，同時也使得火熱的創新藥投資回歸理性。2. 2021年國內創新藥企海外授權交易即License out再掀高潮。如果說2020年是License out的元年，2021年應該說是License out的大年。據不完全統計，2021年中國醫藥行業共發生了53起對海外企業的License out，遠超2020年的24個（比如最近2021年12月20號，百濟神州與諾華達成的交易，交易總額約28億美元，其中首付款3億美元）。License out數量越來越多，金額越來越大，一方面反映出當下國產創新藥出海已成大勢，國產創新成果的國際化步伐加快，另一方面也反映出了國內創新藥研發能力越來越獲得國際認可，這也是中國創新藥真正走向世界舞臺的必經之路，也增強了投資人對創新藥投資的信心。國內創新藥企是否帶有國際化基因、是否具備國際化能力（包括License in和License out）、是否具備全球化創新力，已是投資人的重要評估指標。3. 創新藥臨床試驗結果“黑天鵝事件”增多。新藥研發是一項充滿風險的事業，我國過去6-7年新藥研發加速蓬勃發展，進入臨床試驗階段的創新藥數量也大量增加，2021年，多項新藥臨床試驗宣布失敗或終止，比如百奧泰2021年2月8日宣布HER2 ADC新藥BAT8001未能達到相對化療的優效目標，終止該項目臨床試驗；康弘藥業2021年4月25日晚公告稱，公司核心產品康柏西普海外3期臨床Panda研究失?。婚_拓藥業于2021年12月27日公布了普克魯胺治療輕中癥新冠患者的III期全球多中心臨床試驗的中期分析結果，沒有達到統計學顯著性等等。創新藥研發九死一生，臨床試驗的風險比臨床前研發的風險更大，以上這些案例是醫藥創新不可避免的“常態”，也給投資人、給市場上了鮮活的一課，資本要提高專業度，更要避免給行業堆積太多泡沫。4. 集中帶量采購工作常態化。2021年01月28日《國務院辦公廳關于推動藥品集中帶量采購工作常態化制度化開展的意見（國辦發〔2021〕2號）》發布，說明了藥品集中帶量采購作為協同推進醫藥服務供給側改革的重要舉措，將進一步擴大和常態化，明確將基本醫保藥品目錄內用量大、采購金額高的藥品納入采購范圍，引導藥品價格回歸合理水平，有力減輕群眾用藥負擔，促進醫藥行業健康發展，推動公立醫療機構改革，更好保障人民群眾病有所醫。集采政策一方面倒逼仿制藥行業高質量發展，使得有規模優勢和質量優勢的仿制藥企業從中脫穎而出，引領行業有序競爭；另一方面，也給同質化的創新藥研發敲響了警鐘，過去那種追逐熱門方向，扎堆熱門靶點的粗放式研發立項思路將得不到資本、臨床和市場的認可。全國政協經濟委員會副主任、中國國際經濟交流中心常務副理事長、原國家食品藥品監督管理總局局長畢井泉在“北京大學全球健康發展論2021”講話中指出：在總體上，我國的生物醫藥創新起步比較晚，近幾年批準上市的創新藥絕大部分屬于跟隨式、引進式創新，新靶點、新化合物、新作用機理的原創新藥寥若晨星，即使這樣，這也是歷史上的進步。我們把跟隨式、引進式創新做到同類更好、同類更快，也有臨床價值和經濟可及價值。但是也要看到，這樣的創新數量不能太多、時間不能太晚，如果不能做到更好更快，研發失敗，投資變成沉沒成本的結局也是不可避免的。真正的創新，是九死一生。高投入應該有高回報。借鑒美日歐發達國家的發展歷史和經驗教訓，中國應發展多層次醫療保障體系，同時應完善創新藥品談判機制，遏制“唯低價是取”導致企業對于再創新的投入不足，避免對創新藥采用適用于仿制藥的“成本加成法”，營造“醫?！?、“患者”、“產業”三方共贏的可持續發展的環境。Q：隨著2021年末及2022年初二級市場醫藥板塊股價整體呈現大幅下挫的態勢，對一些創業者的信心可能產生了影響，覺得融資變難了。作為專業的投資者，您覺得目前二級市場作為退出通道，還能給一級市場足夠的信心嗎？A：二級市場醫藥板塊目前的回調是一個正常的均值回歸，尤其是像CXO和一些熱門賽道領域過去的2-3年積累了很大的漲幅。我們認為二級市場適當的回調降溫傳導到一級投融資市場，使得企業的估值更趨于理性，有利于整個行業的長遠健康發展。目前二級市場醫藥板塊在整體趨冷的情況下，細分領域、細分方向的結構性機會更明顯，優質企業的價值凸顯。我們認為在這樣的一個背景下，一級市場也必然要經歷一次二八分化，也同樣存在結構性的機會，優秀的企業自然會脫穎而出；此外，隨著行業整體估值趨于理性，加之專業投資機構在選擇創新藥技術、項目及其團隊有其獨特的專業視角和賦能手段，所以二級市場仍將會是一級市場專業機構投資的優秀項目退出的主要通道之一，我們對一、二級市場都還是很有信心的。Q：其實2021年下半年醫療一級市場的投資并沒有減少，三季度的融資額還創了歷史新高，據您觀察，投資者們是否真的開始變得更慎重了，天匯資本仍然堅定看好大健康嗎？為什么？A：2021年醫藥行業同樣面臨很多問題，疫情的零星持續、估值回調、集采等政策沖擊、二級市場創新藥企業破發等，但從底層生命科學角度來說，這個行業永遠都有機會，人對生命健康的追求是無止境的。從資本市場來看，中美乃至全球的資本市場里，醫療健康一直是最活躍的領域之一。從產業界到資本市場再到政府政策，醫健生態圈中的每一環都處在積極變革與創新發展的狀態，各細分領域也因此取得了長足的進步；從全球醫健產業角度看，發達國家的醫療產業占其GDP的比重比較大，如美國占比17%、日本占比10%，而中國目前只占比5%，未來中國醫療產業發展空間很大。中國醫藥健康產業在過去幾年保持著高增長。2020年，我國醫藥健康產業的規模超過8萬億，2030年則將達到16萬億。這么一個快速壯大的行業，一定是一片浩瀚的藍海。另外，中國發展生物醫藥優勢很多，如人口基數大、市場規模大、臨床試驗成本相對較低、選擇受試者相對容易、政策改革推進力度大、工程師紅利時代來臨等。從這一對比看，中國醫健行業未來的上升空間非常大，更何況中國正處于急速老齡化的狀態；從醫健技術來看，技術創新可以帶來顛覆式的推動和機會，技術演進打開了很多新的市場。醫健是最具爆發力的穩健產業，因為它的需求是持續增長的。醫健行業的投資存在大量的機會，未來十年依然是醫療投資的黃金時代，技術的進步、需求的帶動、政策的變革將推動行業的新陳代謝和發展。天匯資本的核心團隊已深耕醫健產業投資超過20年，未來也會繼續緊緊聚焦于大健康領域。Q：2021年創新藥領域也有一些新的現象，比如中國的傳統藥企和創新藥企的合作， 比如像泰格基金這樣將資本運作和業務聯動起來，有人“出海”遇阻也有人對跨國藥企有些成功的license out，這些會成為未來趨勢嗎？資本在其中的作用是什么？A：無論是傳統藥企和創新藥企的合作、資本運作和業務的聯動、創新藥出海還是對跨國藥企的license out，這些已經成為我國醫藥創新發展趨勢，這一趨勢的產生，本質上是中國已建立起本土創新生態圈，開始與國際接軌，開啟國際化時代的表現。在政策、資本、人才等多因素推動下，中國創新藥尤其是第一陣營企業已逐步從me too 向me better/best、first in class 轉型，研發技術水平達到前所未有的新高度，與國際領先水平差距越來越小，開始具備國際化的能力。同時，隨著創新愈發前沿，研發風險也越來越大，企業需要尋求更大的研發回報，除國內市場外的海外市場開發也尤為重要。此外，創新國際化是中國制藥產業升級換代的必由之路，也是中國創新藥企業參與全球競爭、躋身跨國藥企大平臺的必然選擇。在創新藥這一充滿未知的行業里，資本起到非常重要的助推作用，資本陪跑企業是一種天然屬性。新藥研發投入大、周期長、風險高，存在諸多不確定性，沒有資本的助推，動輒以數億元計的創新藥研發及臨床試驗無法被覆蓋。總的來說，資本與創新藥存在先天血緣關系，資本的基本作用是在分擔風險的同時獲取相應的風險收益。創新藥賽道資本蜂擁，創新藥企業融資加速，也引領了我國創新藥投資進入大風口時代。在良好的政策環境與資本推動下，國產創新藥國際化及其license out已開始加速，當然，國內有些政策也亟待變革和創新，如國產創新藥的集采與合理定價以及商保發展問題等。Q：2021年對first in class這個概念，包括新藥項目的商業化前景有一些討論，在您心目中，什么樣的項目可以稱得上FIC？對技術領先和商業化前景的考量，在天匯資本的投資行為中，各是怎樣的地位？A：創新藥是極度依賴源頭創新又分秒必爭的高風險行業，單個創新藥更是一個充滿不確定性的周期性產品，真正的創新意味著極高的風險，也意味著潛在的高回報。健艾仕生物制藥科技公司創始人、華西醫院人類疾病與免疫治療實驗室主任傅新元教授曾經提出過FIC的五條標準，即“全新的作用機理、全新結構、具有自主知識產權、能超越目前治療藥物的治療效果、國際認可如通過FDA批準”五大標準。我認為這五條是有道理的。真正的FIC一定是立足于切實的療效和安全性，解決臨床未滿足的需求。只有深刻理解疾病臨床未滿足需求，透徹研究靶點的潛在作用機制，擁有自主知識產權，并能夠進入歐美主流市場，才能獲得更大的商業價值。無論是first-in-class、best-in-class還是first-in-disease，能夠擁有全球視野、不心存僥幸的進行創新藥開發，未來才有機會。技術領先是天匯投資創新藥的非常重要的考量要素。天匯高度重視技術領先的企業，特別是擁有創新要素集中、技術門檻高、進口替代屬性強的底層技術企業。天匯在五年前就提出醫藥產業的“五個回歸”，其中一個回歸即競爭回歸創新。抓住一時的機遇也許可以獲得商業化的短暫成功，如新冠相關產品，但是要獲得持久的商業化的成功，其核心一定是技術領先。在判斷某個創新藥項目是否值得投資時，除了技術領先外，我們也十分注重創新藥的商業化前景。商業化前景與許多因素有關，除了技術領先外，還和臨床需求、競爭格局、市場容量、市場滲透率、流行病學、醫生和患者教育等息息相關，也和團隊的商業化能力或合作伙伴資源相關，當然也離不開創新藥商業化相關的宏觀環境和政策如集采、商保支付等。當然，對于技術領先的項目，如果有非常好的商業化前景，但團隊商業能力偏弱的情況下，我們這些專業的投資機構也會幫助這些企業在加快臨床試驗速度、招聘對口的專業高度人才、適時構建相應的產業生態等方面給予充分精準的賦能，這也是我們這些專業投資機構存在的價值所在，也是這些企業需要我們投資的主要原因之一。Q：請介紹一下在2021年天匯資本的重點投資項目和理念？未來一年及更長的時間內，有什么比較看好或是看重的賽道？A：2021年，天匯持續加大對醫藥創新的投資，全年共計完成10個項目的投資，包括洛啟生物、優邁生物、泰諾麥博、匯健科技等，涵蓋納米抗體新藥、雙特異性抗體創新藥、天然全人源單克隆抗體新藥、臨床質譜多組學診斷等細分領域。這個項目投資數量，對于一個只投醫藥醫療領域的精品私募機構而言，已是一個不太容易完成的目標。2021年天匯資本主要圍繞著“從基因組學到蛋白組學，從基因的讀寫到蛋白的讀寫過程中相關的工具、產品及在生命科學、臨床診斷和治療領域的應用”等底層技術邏輯來進行投資布局，主要投資中早期創新的技術平臺、工具開發和產品開發型的項目，如基于材料學基礎平臺和生物傳感器技術平臺開發質譜蛋白組學和呼氣診斷的匯健科技和基于單細胞技術的天然全人源抗體類新藥的泰諾麥博等。另外，2021年，天匯也對既往投資的優秀項目進行了加持投資，如上游核心酶原料領域的瀚海新酶。2021年11月，我們對2019年A輪領投的瀚海新酶的C輪融資繼續加持投資。瀚海新酶已建成涵蓋生物、化學、檢驗醫學、生物制藥、生物工程等多學科交叉的研究體系，憑借在特種酶研發及營銷領域耕耘逾20年的資深團隊，以5大特種酶創制技術平臺為基礎，迎合目前爆發性增長的體外診斷及創新藥物研發需求，開發出300逾種特種酶原料，近百種試劑配方，覆蓋體外診斷、病毒類疫苗、mRNA疫苗、基因治療、細胞治療、藥物生產質量控制等科研與生產領域。未來看好的賽道還包括：一是抗衰老相關的領域，如一些退行性疾病，現有藥物無法可及，但隨著老齡化的發展，存在著巨大的人群需求，涉及到具體的賽道包括：再生醫學、生物材料、老年性疾病包括中樞神經系統疾病等；二是新型的生物治療技術領域，如IPSC技術、細胞治療、微生物治療、新型基因編輯工具等。Q：未來能活下來并且繼續受到投資者青睞的企業，有哪些是必備的特質，又有哪些在現階段會成為明顯優勢？A：過去的幾年，中國醫藥行業深入變革、格局加快重塑，我們看到癌癥免疫療法、ADC、CAR-T產品、RNAi療法、mRNA等新技術加速轉化為臨床獲益，集采常態化推進，醫保談判加速“騰籠換鳥”，醫療服務價格改革和DRG/DIP支付方式的改革加速推進。百年變局與世紀疫情交織疊加，更是催化了這種變革與格局重塑。我們認為，未來能繼續受到投資者青睞并發展的較好的企業，其必備的特質包括：一是具有企業家精神的創始團隊。企業家精神是經濟社會發展最重要的自變量，是資源優化配置、技術不斷進步、資本逐漸積累、經濟日益增長的根本原因。企業家精神的內涵也非常豐富，包括創新、誠信、社會責任、國際化視野等，具備企業家精神的創始團隊更具有創業內驅力，更有可能把企業帶到一個新的高度；二是具有較寬的技術護城河，產品或技術在產業鏈里有話語權或者不可替代性。生物醫藥行業已經進入科學家、技術人員創業的時代，技術儲備與產品力是這些企業最大的創業資本，也是企業行業地位與持續發展的保障；三是良好的市場敏感性和市場開發能力。新冠疫情后，不同企業的不同反應策略和反應速度就是鮮活的案例，有的企業能夠依托技術儲備快速開發新冠檢測試劑或者新冠檢測上游的原料或者疫苗或者新冠治療藥物，對企業的銷售額、股價、估值等都帶來顯著影響，而同樣是面臨這一疫情突襲，有些企業則反應緩慢或無所應變。
在現階段已經成為明顯優勢的，我認為是企業的技術能力和產業鏈話語權，這是企業發展競爭力的底層力量，沒有它，市場開發、把握市場機遇、應對政策變革都將無從談起。天匯資本自創建以來，一直圍繞這個理念和邏輯進行專業投資，現已涌現出一批明星項目，如納微科技（688690.SH）、瀚海新酶、泰諾麥博、世和基因、邁基諾基因、軒凱生物等，未來還將加大投研力度，對生物醫藥的“專精特新”項目進行深度投資和培育。
